У складі похідних цінних паперів значуще місце займають депозитарні розписки, засновані на акціях. Виникнення та обіг депозитарних розписок пов'язано з тим, що за чинним законодавством багатьох країн існує обмеження на обіг іноземних цінних паперів, і в тих випадках, коли інвестори (юридичні або фізичні особи) хочуть придбати акції іноземної компанії, вони можуть це зробити через покупку емітованих депозитарних розписок.
Депозитарна розписка - це обертається на фондовому ринку даної країни похідна ланцюгова папір, що свідчить про володіння акціями іноземної компанії, депонованих в депозитарній банку, який випустив дані розписки на ці акції в формі сертифікатів або в бездокументарній формі. Слід підкреслити, що депозитарні розписки - це непряме володіння акціями іноземних компаній.
На міжнародних фондових ринках цінних паперів існують два види депозитарних розписок.
- - ADR (american depositeiy receipt) - американські депозитарні розписки, які допущені до обігу тільки на американському фондовому ринку.
- - GDR {global depositery receipt) - глобальні депозитарні розписки, операції з якими можуть здійснюватися в кількох країнах.
Вперше цей інструмент був застосований в 1927 р банком JP Morgan для Selfridge Provincial Stores Limited (Англія). Найбільший розвиток ринок депозитарних розписок отримав в 1980-1990-і рр., Що пов'язано з посиленням взаємозв'язку і взаємозалежності національних ринків цінних паперів, формуванням світового фондового ринку, прагненням інвесторів отримувати доходи на ринках цінних паперів країн, що розвиваються.
До теперішнього часу на світовому фондовому ринку обертаються понад 1100 випусків депозитарних розписок на акції різних емітентів, основна частина яких представлена компаніями з країн, що розвиваються, в тому числі російськими. Ринки таких розписок - розвинені фондові ринки США і Європи, що відрізняються великою ліквідністю.
Використання системи випуску (ADR / GDR) для акціонерної компанії створює певні переваги: формування позитивного іміджу, як у закордонних, так і у вітчизняних інвесторів, залучення іноземних портфельних інвесторів для реалізації інвестиційних проектів; збільшення попиту на акції і, як наслідок, зростання курсової вартості акцій на внутрішньому ринку.
Одночасно випуск депозитарних розписок привабливий і для інвесторів: знижуються правові ризики, так як, наприклад, випуск та обіг ADR і GDR регулюються правом США, а виконання зобов'язань по розписках - застосовним правом, тобто правом держави, де знаходиться інвестор або звертаються цінні папери; збільшується потенційна можливість отримувати суттєві доходи на зростанні курсової вартості акцій на ринках, що розвиваються; нівелюються ризики інвестування в зв'язку з різною динамікою розвитку фондових ринків в різних країнах.
Правовий статус власника ADR і GDR визначається наступними документами: Законами США "Про цінні папери" 1933 р "Про цінні папери і біржах" 1934 р .; Правилами і коментарями до федеральним законам, що видаються Комісією з цінних паперів і бірж США; проспектами цінних паперів (prospectus), що підлягають реєстрації в Комісії; депозитними угодами (полягають емітентом і банком-депозитарієм при відкритті спонсорується програми депозитарних розписок); договорами між іноземним банком-депозитарієм і залученими ним депозитарієм даної країни (custodian).
Депозитарні розписки поділяються на спонсоровані (sponsored ADR) і неспонсоровані (non-sponsored ADR).
Неспонсіруемие ADR випускаються з ініціативи групи великих акціонерів даної компанії і характеризуються відносною простотою їх випуску. Для випуску цього виду ADR повинно надаватися в Комісію з цінних паперів і бірж США (SEC) пакета документів, що підтверджують повну відповідність діяльності компанії емітента та її акцій законодавству, чинному в країні емітента.
Недоліком неспонсіруемих ADR є те, що вони торгуються тільки на позабіржовому ринку і не допускаються до торгівлі в системі NASDAQ і на біржах. Останнім часом спостерігається зменшення кількості випусків неспонсіруемих ADR.
Види депозитарних розписок представлені на рис 3.2.
Рис 3.2. Види депозитарних розписок
Спонсоровані ADR випускаються з ініціативи акціонерного товариства. Таким же шляхом організовується і випуск GDR. Існують чотири рівні програм спонсорованих ADR. Головна їхня відмінність полягає в тому, чи дозволяють вони залучати додатковий капітал шляхом емісії акцій. Перші два рівня допускають випуск розписок лише проти вже знаходяться у вторинному обігу акцій. Третій і четвертий рівні дозволяють випускати розписки на акції, які тільки проходять первинне розміщення.
Для випуску спонсорованих ADR 1-го рівня потрібно такий же пакет документації, а також для неспонсіруемих. Але в даному випадку необхідно відповідність правової основи обігу акцій емітента законодавству країни емітента. ADR 1-го рівня (ADR- 1) можуть випускатися тільки на вже знаходяться в обігу акції і не надають можливості для залучення капіталу. Торгівля ADR 1-го рівня здійснюється на позабіржовому ринку, і вони позбавлені статусу "публічно" обертаються цінних паперів на американському фондовому ринку.
Одночасно відповідно до чинного в США законодавством в області депозитарних розписок за так званим правилом дані розписки можуть звертатися на фондових біржах інших країн. Такі розписки називаються глобальними депозитарними розписками. Виходячи з цього, великі російські компанії, отримавши для своїх депозитарних розписок статус ADR- 1, мають можливість реалізувати їх на європейських фондових біржах.
ADR 2-го рівня - це розписки, що пройшли лістинг на біржах в США без залучення капіталу. Спонсоровані ADR 2-го рівня передбачають розкриття докладної інформації про емітента та надання фінансової звітності емітента але стандартам, прийнятим в США, при цьому більш детальної інформації про діяльність компанії, ніж законодавство відповідної країни. В останні роки ADR 2-го рівня практично не випускаються в зв'язку з тим, що вимоги до звітності емітента збігаються з нормативами, що пред'являються до випуску ADR 3-го рівня.
ADR 3-го рівня розміщуються через біржі США для залучення капіталу. Як і при випуску ADR 2-го рівня, необхідно розкриття докладної інформації про емітента та надання звітності по ГА АП (Generally Accepted Accounting Principles, GAAP - національні стандарти бухгалтерського обліку). Третій рівень дозволяє випускати розписки на акції, які тільки проходять первинне розміщення. Це дає можливість залучення прямих інвестицій. Існують два види ADR 3-го рівня: так звані обмежені ADR (RADR - restricted ADR), які дозволено розміщувати лише серед обмеженого кола інвесторів, і ADR, які можна поширювати по відкритій (публічної) підписці (public offer).
Для реалізації випуску відкритих ADR 3-го рівня потрібно надати до Комісії з бірж і цінних паперів певну фінансову звітність за прийнятими в США стандартам бухгалтерського обліку. Цей вид ADR звертається на ринку США нарівні з американськими акціями та котирується на біржовому ринку і в системі NASDAQ.
Існують ADR, що випускаються по так званому Правила 144А. Програма може використовуватися в тому числі для збільшення капіталу шляхом "приватного розміщення" депозитарних розписок серед кваліфікованих інституційних покупців; можливо звільнення від реєстрації Закону 1934 р при виконанні певних вимог розкриття інформації. Зокрема,
Правило 144 А при розміщенні цінних паперів використовували НОВАТЕК і ЛУКОЙЛ.
Програми обмежених ADR дозволяють залучати додатковий капітал, при цьому не вимагається надання до Комісії з цінних паперів фінансової звітності, прийнятої в США. Обмежені ADR - це ADR 4-го рівня, а в американському законодавстві їх називають ADR, що емітуються відповідно до правила 144А. Програма може використовуватися в тому числі для збільшення капіталу шляхом "приватного розміщення" депозитарних розписок серед інвесторів. Купувати ADR -4 можуть тільки "кваліфіковані інституційні інвестори", тобто компанії, які інвестували в цінні папери більш 100 млн дол. При цьому дані інвестори можуть здійснювати між собою операції за допомогою електронної системи Portal, яка входить в загальнонаціональну систему NASDAQ.
Організація випуску депозитарних розписок є досить складною процедурою, що включає економічні, юридичні та організаційні складові, пов'язані з виходом акцій на зарубіжні фондові ринки. Для здійснення випуску ADR в Російській Федерації необхідно залучення фінансового консультанта, що має ліцензію Мінфіну Росії, юридичного консультанта, який має ліцензію Мін'юсту Росії, банку-депозитарію і банку -custody (банку, куди акції передаються на відповідальне зберігання).
У функції фінансового консультанта входять вибір банку і переговори з ним про умови випуску ADR, підготовка спеціальних звітів, які поширюються серед потенційних покупців депозитарних розписок, презентацій для інвесторів. Юридичний консультант готує документи в Комісію США з цінних паперів і фондових бірж (SEC), договори про депозитарний обслуговуванні і надає юридичну підтримку за поданням фінансового консультанта. Підготовка всіх зазначених документів, надання їх в SEC і отримання дозволу займають не менше півроку, а грошові витрати, включаючи і оплату відповідних аудиторських фірм, становлять для випуску ADR першого рівня не менше 500 тис. Дол., А для ADR третього рівня - близько 1 млн дол.
Основні етапи організації випуску ADR для російських акцій представлені на рис. 3.3.
Рис 3.3. Організація випуску ADR
Спонсоровані ADR випускаються з ініціативи конкретної компанії, між акціонерним товариством і банком-депозитарієм підписується депозитарний договір, в якому визначаються всі умови випуску ADR і дії кожного боку.
За існуючими правилами ADR 1-го і 2-го рівнів випускаються на акції, які вже пройшли первинне розміщення і обігу на російському фондовому ринку. У зв'язку з цим прийнято укладати договір між групою акціонерів і компанією на проведення програми ADR, відповідно до якого частина акцій передається на відповідальне зберігання в банк-кастоді (bank-custody). Для ADR 3-го і 4-го рівнів робиться спеціальна емісія акцій, що не звертається на вітчизняному фондовому ринку і передається на зберігання в банк-кастоді. У ряді випадків кастодіальні послуги виконує банк-депозитарій, який в подальшому буде випускати депозитарні розписки.
Акції, що знаходяться на відповідальному зберіганні, реєструються в реєстрі акціонерів на ім'я відповідального зберігача, що є тільки номінальним утримувачем, але не власником цих акцій. Потім на загальне число акцій, що зберігаються в банку-кастоді, банк-депозитарій отримує глобальну ADR, на підставі якої випускаються депозитарні розписки, які є об'єктом продажу інвесторам.
Банк-депозитарій виконує наступні функції: емісію та анулювання депозитарних розписок;
- - облік переходу прав власності на ADR при кожній операції з купівлі-продажу розписок па фондовому ринку США;
- - ведення реєстру власників ADR;
- - надання різного виду послуг російської компанії при підготовці документів для реєстрації ADR в американській Комісії але цінних паперів і бірж, а також подається в SEC фінансової звітності.
У світовій практиці в даний час існує обмежене коло банків, які надають якісні послуги з реалізації програм випуску ADR. Найбільшим в даній сфері діяльності є The Bank of New York, має відділення в 24 країнах світу, в тому числі в Росії. Банк надає весь спектр послуг по ADR; послуги зі зберігання цінних паперів, послуги трансферт-агента, депозитарні та консалтингові послуги.
Щодо банку-кастоді також є ряд вимог. Перш за все, він повинен бути офіційно зареєстрований на території країни (в нашому випадку Росії) і мати відповідні ліцензії. Відповідні послуги банку-кастоді можуть виконувати як місцеві банки, так і дочірні підрозділи іноземних депозитарних банків в Росії. Наприклад, функції банку-кастоді в Росії виконують банки Credit Suisse і ING Bank, що мають дочірні відділення в Москві.
З 1996 р понад 110 російських компаній використовували можливості депозитарних розписок для проникнення на європейський і американський ринки цінних паперів. Але тільки чотири найбільших російських акціонерних товариства: Вимпелком (1998), МТС (Білайн) (2000), Вім- Біль-Данн (2002) і компанія "Мечел" (2004) - реалізували програми випуску ADR 3-го рівня, які дають можливість за допомогою емісії додаткових акцій і випуску ADR залучати капітал безпосередньо в акціонерне товариство. Цінні папери цих компаній пройшли відповідний строгий контроль в Комісії з цінних паперів і бірж і торгуються на Нью-Йоркській фондовій біржі. Інші ADR торгуються на позабіржовому ринку серед інституційних інвесторів в США і в системі Portal, а також на європейських фондових біржах.
Частка ADR в капіталі найбільших російських компаній досягає 10-30%, їх оборот в середньому становить понад 40% обороту відповідних акцій в Росії, а по ряду компаній оборот ринку ADR / GDR перевершує обсяги торгів акціями в Росії. Це показує велику ліквідність депозитарних розписок в порівнянні з базовими акціями. Основними біржами, на яких розміщені депозитарні розписки на російські акції, є Лондонська фондова біржа (LSE), Нью-Йоркська біржа (NYCE), а також Німецька біржа (Deutsche Borse DB). На частку LSE, за даними за 2011 р, припадало приблизно 60% всього обороту депозитарних розписок на російських акцій [1] .
В даний час багато російських компаній готують і реалізують програми випуску нових ADR і збільшення числа звертаються ADR. Окремі акціонерні товариства, які вже реалізували програми в цій області, планують підвищення рівня ADR до 3-го, щоб мати можливість залучати додатковий капітал.
У 2009-2010 рр. торгівля депозитарними розписками на акції російських емітентів на закордонних біржах продовжувала розвиватися. За даними на початок 2011 р, ринок російських депозитарних розписок посідав друге місце в світі за ринковою капіталізацією, поступаючись тільки Великобританії. Станом на початок 2011 р на акції російських емітентів 112 російськими емітентами розміщено 179 програм депозитарних розписок на 171 млрд дол.
Відповідно до поправок, внесених до Закону про ринок цінних паперів, з 2007 р в Росії можливий випуск російських депозитарних розписок (РДР) на акції іноземних емітентів. РДР - це емісійний цінний папір, яка буде випускатися згідно з нормами російського права, до неї застосовуються загальні вимоги Закону про ринок цінних паперів. РДР підпорядковується загальним правилам процедури емісії таких цінних паперів з урахуванням деяких особливостей. Зокрема, у російських депозитарних розписок відсутній такий етап процедури емісії, як прийняття рішення про розміщення цінних паперів. Емітентом РДР повинен є депозитарій - російський професійний учасник, який займається депозитарною діяльністю не менше трьох років і відповідає спеціальним вимогам за розміром власного капіталу. Його уповноважений орган - рада директорів - стверджує рішення про випуск РДР і подає документи в Службу Банку Росії з фінансових ринків на реєстрацію. Випуск російських депозитарних розписок потенційно дає можливість повертати на російський ринок цінних паперів компаній, інкорпорованих на зарубіжних ринках, але мають російські активи.
До похідних цінних паперів відносяться і конвертовані цінні папери - конвертовані облігації і привілейовані акції, які на певних умовах можуть бути обмінені на фіксовану кількість звичайних акцій.
Конвертовані облігації і конвертовані привілейовані акції вважаються гібридним інструментом, оскільки мають ознаки і боргових зобов'язань, і акцій.
Важливо підкреслити, що конвертації (обміну) підлягають тільки облігації або привілейовані акції.
Можливість конвертації і умови обміну повинні бути визначені при випуску облігацій та акцій і відображені в проспекті емісії. До умов (параметрами) конвертації облігацій відносяться: 1) коефіцієнт конвертації, тобто число звичайних акцій, які інвестор отримує при обміні однієї облігації на акції; 2) ціна конвертації, тобто ціна придбання однієї акції в результаті конверсії.
Емітуючи конвертовані облігації, акціонерне товариство в проспекті емісії поряд з необхідними параметрами облігаційної позики (термін обігу, номінал, ставка купона, періоди виплати та ін.) Вказує умови і ціну конвертації.
Залежно від того, в якій ситуації власнику облігації надається право на конвертацію, можна виділити два види конвертованих облігацій. Безумовні облігації надають безумовне право на конвертацію, в тому числі в разі сумлінного виконання емітентом зобов'язань за своїми борговими паперами. Умовно конвертовані облігації надають право на конвертацію лише в разі, коли емітент не здатний погасити свій борг по облігаціях. Конвертовані облігації другого виду але своїми властивостями практично тотожні облігаціями, забезпеченими заставою акцій емітента.
Переваги конвертованих облігацій для інвестора полягають у тому, що цей цінний папір забезпечує безпеку вкладень і гарантує повернення коштів з певними при випуску відсотками. Поряд з цим дана цінний папір володіє також властивостями звичайних акцій щодо зростання курсової вартості. Ці облігації приваблюють інвесторів, які хочуть збільшити прибутковість своїх інвестицій внаслідок зростання даного акціонерного товариства і одночасно знизити ризики. До тих пір поки інвестор не конвертує облігацію, він отримує фіксований дохід. При успішному розвитку даного акціонерного товариства і зростанні курсової вартості звичайних акцій власник облігації може реалізувати своє право конверсії і обміняти облігацію на звичайні акції. Для емітента випуск конвертованих облігацій дає можливість знизити купонний відсоток, тому що згодом він може запропонувати інвестору додатковий прибуток в процесі конвертації.
Серед російських компаній конвертовані облігації поки не набули великого поширення. У період становлення вітчизняного ринку облігацій до випуску конвертованих облігацій вдавався ряд великих акціонерних товариств - ЛУКОЙЛ, ЮКОС, "Вимпелком". У 2008 р про намір емітувати цей інструмент оголосила "Роснефть", але випуск не був здійснений. АТ "Северсталь" розмістило пріоритетні незабезпечені облігації у вересні 2012 р обсягом 475 млн дол., Конвертованих в які звертаються на Лондонській біржі глобальні депозитарні розписки (GDR) компанії. Погашення цінних паперів намічається на 24 вересня 2017 р
Іншим видом конвертованих похідних цінних паперів є конвертовані привілейовані акції - гібридні цінні папери, які мають характеристики як акцій, так і облігацій. Як правило, такі цінні папери приносять інвесторам більш високу поточну прибутковість у порівнянні зі звичайними акціями. Така підвищена прибутковість, в свою чергу, забезпечує захист від ризику зниження курсу акцій. У період зниження курсу звичайних акцій більш висока прибутковість конвертованих привілейованих акцій захищає їх від падіння до рівня звичайних акцій.
При випуску конвертованих привілейованих акцій повинні бути визначені можливість і умови їх конвертації в звичайні акції або привілейовані акції інших типів. Умови емісії конвертованих акцій обов'язково містять період конвертації, пропорційність і курс обміну. Період обміну конвертованих акцій згідно російській практиці повинен бути не менше трьох років. Курс конвертації встановлюється в момент випуску таких акцій і трохи перевищує поточний ринковий курс звичайних акцій в той період.
Тому якщо у встановлений період обміну поточний ринковий курс звичайних акцій перевищить курс конвертації, власник конвертованій привілейованої акції має можливість отримати додатковий дохід, обмінявши свою акцію за курсом конвертації і тут же продавши її за більш високим курсом.
Така можливість дозволяє емітенту встановлювати за конвертованими привілейованими акціями дивіденд нижче, ніж по інших типах привілейованих акцій. Якщо термін обміну закінчений, а власник конвертованій привілейованої акції не обміняв її ні на яку іншу акцію, вона визнається прямий (простий) привілейованою акцією. Статут акціонерного товариства може наділити власника конвертованій привілейованої акції правом голосу на загальних зборах акціонерів, при цьому кількість голосів має відповідати тій кількості звичайних акцій, па які обмінюється належить йому привілейована акція. Товариство з обмеженою відповідальністю за законом може випускати два і більше типу привілейованих акцій.
Ще однією похідною цінним папером є варант, який в порівнянні з іншими похідними цінними паперами має обмежене поширення. Варрант являє собою похідний цінний папір, що дає власнику право придбати протягом певного періоду часу фіксовану кількість звичайних акцій за заздалегідь встановленою ціною.
Як правило, варранти продаються разом з облігаціями з тим, щоб зробити емісію облігацій більш привабливою для інвесторів за пільговою ціною, В окремих випадках варант дає можливість інвестору отримувати за пільговою ціною не тільки акції, а й облігації, а також інші фінансові та матеріальні активи.
У практиці ринку використовуються два варіанти надання варантів: 1) безкоштовно, коли інвестор набуває облігацію і до неї прикладається варант; 2) за плату - в даному випадку інвестор, купуючи облігацію, оплачує і варант.
Варрант в значній мірі схожий на опціон. Він дає власникові право, але не обов'язок купити базову цінний папір за обумовленою Ціпі, в певній кількості, за встановлений період часу. Однак варранти на відміну від опціонів, що звертаються на біржі, випускаються самими акціонерними товариствами. Цінний папір, що лежить в основі варанта (зазвичай акція), поставляється компанією-емітентом в результаті додаткової емісії, а не інвестором, що володіє цими акціями. Акціонерні товариства часто включають варранти в нові випуски ланцюгових паперів, щоб підвищити привабливість IPO (первинне розміщення акцій на біржі). Для компаній варант - альтернативний спосіб збільшення власних коштів. Для інвесторів варант привабливий тим, що він зазвичай коштує дешевше аналогічного опціону.
На практиці на ринку цінних паперів звертаються варранти типів колл і пут і не тільки на акції, а й на інші базові активи. Відмінною рисою варанта є коефіцієнт конверсії (conversion ratio) - кількість варантів, необхідне для покупки однієї акції. Зазвичай він буває високим для недорогих акцій з низькою курсової ціною, і навпаки. Варранти, як правило, мають набагато більш довгий термін життя, ніж звичайні опціони: від 2 до 10 і більше років.
Таким чином, основні відмінності варанта від опціону полягають у наступному:
- 1) варант - цінний папір, що емітується компанією, опціон - терміновий контракт, результат укладення опціонної угоди;
- 2) кількість варантів обмежена розмірами емісії відповідного цінного паперу, а кількість укладених опціонних угод визначається потребами ринку;
- 3) варранти випускаються на тривалі терміни, а опціонний контракт - це зазвичай короткостроковий контракт;
- 4) в разі випуску варантів на звичайні акції величина капіталу компанії збільшується в ході реалізації варантів, а висновок опціонних угод не має відношення до капіталу компанії.