вдалося мені ось тут знайти історичні фінансові дані для російських компаній, починаючи приблизно з 2000-2001 року. А раз такі дані є, то виникло природне бажання що-небудь на їх основі порахувати. Наприклад, мене давно цікавило мультиплікатор ціна / прибуток (P / E) для індексу ММВБ, який він зараз, і яким він був років 10-15 назад. Ну а раз є дані про чистий прибуток компаній і база розрахунку індексу на обрану дату , То завдання цілком собі вирішувана. Правда як з'ясувалося, дані у мене неповні, там є тільки ті компанії, які зараз торгуються на ММВБ. Ще немає даних про зовсім невеликих компаніях, які недавно вийшли на ринок, і немає даних про Транснафти, у якій в складі індексу торгуються тільки префкі. Однак, якщо брати індекс починаючи з цього моменту і до 2008 року включно, то таких маленьких і "вийшли з ужитку" компаній там зовсім небагато, максимум 5% від всього індексу. А ось з 2001 до 2007 року в складі індексу ММВБ була пара "важких" фішок - РАО ЄЕС Росії (EESR, EESRP) і ЮКОС (YUKO). Сумарна вага цих та інших делістінгованних компаній був уже більше - іноді до 35% від всього індексу. Таким чином, з 2001 до 2007 рік, я можу тільки приблизно розрахувати P / E для ММВБ. Разом за результатами я сформував ось таку табличку, валюта для розрахунку - рублі:
Короткий опис колонок: "Тікери компаній, для яких немає даних" і "Їх загальна вага в індексі" - зрозуміло, це ті компанії, для яких у мене немає даних, і їх загальна вага в індексі. Решта компаній, дані для яких у мене є, взяті з індексними вагами.
Далі, "P / E" і "Див. Прибутковість%" - відповідають назві колонок мультиплікатори. Дані для розрахунку цін акцій взяті за останній день кожного календарного року, ну а суми прибутків і дивідендів - то, що отримано і нараховано у відповідному році. Внизу таблиці наведені середні і медіанне значення мультиплікаторів. Як видно, середнє P / E у ММВБ досить невелика, трохи більше 7. З 2010 року P / E ще нижче - в районі 6. Середня дивідендна прибутковість теж невисока - близько 3% за весь період, і 3.6% з 2010 року. Правда, як видно з таблиці, в останні роки виплати дивідендів трохи підросли, зараз ця величина ближче до 4%.
Продовжуючи дивідендну тему, переходимо до колонки "К-т виплати дивідендів ( Payout ratio )% ". Мультиплікатор показує, яка частина чистого прибутку виплачується у вигляді дивідендів. Для порівняння, в США ця величина зазвичай більше 40%. З урахуванням зворотного викупу акцій, зараз акціонерам виплачується більше 100% від чистого прибутку . У минулому році я побудував ось такий графік для Payout ratio і американського ринку акцій, дані взяті у Шиллера і Дамодарана:
Як видно з таблиці, в Росії Payout ratio нижче, ніж в США, середнє у нас було в районі 20%.
"Значення індексу ММВБ" взято на кінець кожного календарного року. З урахуванням цього значення індексу, P / E і поточної див. прибутковості розраховані "Сума прибутків на 1 акцію ММВБ" і "Сума дивідендів на 1 акцію ММВБ". За змістом, це скільки рублів заробили компанії і скільки рублів виплатили у вигляді дивідендів на одну акцію ММВБ (якщо уявити його у вигляді такої збірної мега-компанії) або пай ММВБ (якщо уявити його у вигляді фонду). Ну а ціна цієї акції / паю, відповідно, дорівнює значенню індексу. Дані мені будуть потрібні для побудови графіків, які нижче.
Далі, в колонках "Інфляція%" і "Інфляція з накопиченням" вказана російська інфляція за рік і побудований індекс споживчих цін (ІСЦ) з урахуванням накопиченої інфляції за весь попередній період, а 2001 рік взято за базовий. Ну і, нарешті, в колонках "Значення індексу ММВБ (реально)", "Сума прибутків на 1 акцію ММВБ (реально)", "Сума дивідендів на 1 акцію ММВБ (реально)" розраховані реальні (з поправкою на інфляцію) значення. Виходить, що в цих 3-х останніх колонках все вказано в рублях з купівельною спроможністю рівній рубля 2001 року.
Тепер кілька слів про зв'язок цін акцій з чистим прибутком компаній. У книзі Дж.Богла "Керівництво розумного інвестора" є такий ось цікавий графік (у мене він з англійської версії книги):
На ньому більш світлим Investment Return - інвестиційна прибутковість, яка складається з прибутковості за рахунок зростання прибутку компаній плюс виплачені дивіденди. Більш темним Market Return - повна ринкова прибутковість, яка утворюється з прибутковості за рахунок приросту цін акцій і дивідендів. Як видно, два графіка йдуть в цілому досить щільно, хоча часом трохи розходяться. Ця розбіжність пояснюється якраз коливанням коефіцієнта ціна / прибуток (P / E). Дохід отриманих за рахунок зміни P / E Богл називає спекулятивним (ну і, звичайно, можливий спекулятивний збиток :-)). Якщо подивитися на графік, то на ньому добре видно моменти значного зростання / падіння P / E, коли ціни акцій сильно випереджають / відстають від чистого прибутку компаній. Наприклад, добре видно бульбашка доткомів у другій половині 90-х, коли зростання акцій не був підкріплений відповідним зростанням прибутків.
Раз у мене є дані по прибутках компаній, то можна побудувати пару подібних графіків для індексу ММВБ. За точку відліку я візьму кінець 2001 року, починаючи з цього моменту, я буду порівнювати індекс ММВБ з прибутком компаній з його складу, яка взята в індексному пропорції. Я виключу з розгляду виплачені дивіденди, так як принципово це нічого не змінить, якщо обидва графіка будуть без їх урахування. Тобто беремо "чистий" індекс ММВБ і "чисту" прибуток компаній. Більш того, я зроблю не одне порівняння, а два. У першому я візьму номінальні дані, а в другому - реальні, з поправкою на інфляцію. До першого порівнянні додам ще дані по інфляції (ІСЦ), щоб бачити як зростання ціни акцій і прибутків співвідносився із загальним зростанням цін. Ось, власне, що вийшло:
Як видно з графіків, довгостроково ціни акцій також ростуть слідом за зростанням прибутків, що номінально, що реально. Прибутки та акції виросли більше, ніж ІСЦ. Ось ще що, у нас тут теж був свій бульбашка доткомів ... :-) В 2005-2007 роках ціни акцій виросли набагато більше, ніж прибутку. Тоді наш P / E перевищував 11, що для Росії, ймовірно, забагато ... ;-) Розплата настала в 2008-му, коли ціни акцій сильно впали. А от прибутки, на подив, майже не змінилися. Далі, з 2008 по 2013 роки, все йшло більш-менш синхронно, поки в 2014 прибуток різко не обвалиться. Ціни акцій на цей раз скорегувалися набагато менше, тому в кінці 2014 російський ринок був вже не дуже дешевим щодо своїх же середніх, тоді P / E дорівнював 9. Далі, в 2015, прибули частково відновилися, як і акції. За 2016 рік даних поки немає.
Ну а тепер прогноз погоди очікуваної прибутковості ринку акцій на базі формули Дж.Богла. Творець першого в світі індексного фонду не тільки помітив, що ціни акцій і прибутку компаній ростуть досить синхронно, але і запропонував ще емпіричну формулу для обчислення очікуваної прибутковості ринку на наступні 10 років. Виглядає ця формула так:
Середньорічна очікувана прибутковість = Поточна дивідендна прибутковість + Середньорічний темп зростання прибутку на акцію за останні 10 років + Прибутковість за рахунок зміни P / E.
Для розрахунку останнього доданка обчислюється середнє P / E за 30 останніх років і обчислюється та прибутковість, яка буде отримана в разі повернення поточного P / E до середнього. Відповідно, якщо поточний P / E вище середнього, то ми отримаємо збиток, а якщо нижче - то прибуток. Більш докладно про те, як формула Богль працювала на практиці для американського ринку можна прочитати тут . Ну а в разі російського ринку акцій очікувана прибутковість буде такою:
Перший доданок - "Поточна дивідендна прибутковість". Зараз це приблизно 4%, середнє історичне значення дорівнює 3%, середнє після 2010 року - 3.6%. Тобто маємо діапазон 3-4% річних, розкид значень не дуже великий.
Другий доданок - "Середньорічний темп зростання прибутків на акцію за останні 10 років". З цим трохи складніше. По-перше, я візьму не номінальне, а реальний (скоригований на інфляцію) зростання прибутків. Номінальний темп зростання, з моєї точки зору, обчислювати безглуздо, тому що інфляція в Росії була значною і особливо високою на початку 2000-х. Зараз очікувана інфляція менше і, відповідно, очікувані номінальні темпи зростання прибутку повинні бути менше. По-друге, в залежності від обраного інтервалу для вимірювання, навіть реальні темпи зростання прибутку пристойно відрізняються. Якщо чітко дотримуватися формули Богль, то за останні 10 років, для яких у мене є готові дані по прибутках (тобто. 2005-2015), середньорічні темпи їх зростання були негативними! і становили -1.2% в рік. Але тут треба враховувати, що 2015 - рік ще кризовий і, отже, не дуже вдалий для оцінки. Якщо припустити, що реальні прибутки компаній відновилися десь до рівня "мирного" 2013 року, то середньорічні темпи їх зростання складуть приблизно 2.5% на рік, за 2006-2016 роки. До речі, якщо дивитися на реальну ціну акцій, то вона вже вище, ніж була в 2011-2013, це видно на останньому графіку. Таким чином, можна припускати і відновлення прибутків. Якщо брати більш широкі часові інтервали, то з 2001 по 2015 роки середньорічне зростання прибутків компаній склав 2.1% в рік. Якщо знову припустити відновлення прибутковості бізнесу в 2016 році до рівня 2013 року, то їх середньорічне зростання буде вже в районі 4.5%. Ну і найбільші темпи зростання прибутку компаній були в 2001-2011 роках, майже 9% в рік, що з моєї точки зору дуже багато і навряд чи досяжно в середньостроковій перспективі. Таким чином, робочий інтервал для оцінки реального зростання прибутків я б вибрав від 2% до 4% в рік.
Третє складова, "Прибутковість за рахунок зміни P / E". Останнє розрахункове P / E на кінець 2015 було 6.6. Якщо ж знову припустити повернення чистих прибутків компаній до рівня 2013 року, то оцінне P / E2016 буде близько 5.5. Це трохи нижче середнього за останні роки, рівного приблизно 6. Ну і якщо вважати, що довгостроково P / E для російського ринку і буде в районі 6-ки, то внесок 3-го доданка в загальний результат залишиться мінімальним. Якщо ринок стійко "підтягнеться" в район 7-ки (середнє з 2001 року), то надбавка до прибутковості буде близько 2% на рік. Варіант, коли ринок буде торгуватися з поточним (або навіть середнім) американським P / E, я розглядати не буду, бо знаходжу його малоймовірним. :-)
В результаті підсумовуємо і отримуємо в мінімальному варіанті: 3% + 2% + 0% = 5% річних, а в максимальному: 4% + 4% + 2% = 10%. Ще раз повторю, все це в реальному вираженні, тобто прибутковості вище інфляції. От якось так...